迈向浮动汇率制：转轨时期的设计

　　未来汇率制度的选择，既是汇率制度的一种转轨，也是不断寻找市场均衡汇率水平的过程，更是调整国内经济、金融运行体制与机制和宏观调控制度的过程，是一个多目标协调平衡的复杂过程。应该放在更广泛的宏观经济、金融框架和经济与社会稳定关系中动态把握。

　　五项要点

　　鉴于此，为了给国内经济、金融结构的调整，提供充分的时间和条件，未来的汇率制度改革可以在不预先设置时间表的前提下推进。有管理的浮动汇率制度其具体的含义是相同于又不雷同于现行的政策内容。具体应把握好以下五个方面内容：

　　一是确立中心汇率。中心汇率不一定要事先公布，官方应根据经济及金融发展状况，可适时、主动进行若干次的调整，也可分解在缓慢的波动中。一切视市场状况酌情而定。

　　二是中心汇率应根据贸易、投资等对外经济状况，对方国货币政策的声誉及要素流动的顺畅程度，确定一篮子货币的内容。初期，仍以美元为主，但随着贸易格局的变化，可逐步加大其他国家货币的权重，包括视国际货币体系改革中进一步确立具有实际意义后的SDR等货币商品。随着时间的变化，当调整到一定程度后，也就无所谓中心汇率了，而是逐步逼近实际有效汇率的波动。

　　三是根据经济与市场发育状况，在实行中心汇率制度过程中，必须择机、逐步放大汇率的浮动区间。这个“区间”可以公布，也可以不公布，视机而定。在初期，可以不公布，以避免市场在区间边界上的投机活动。通过逐步地、不断地放大汇率浮动区间的过程，慢慢弱化中心汇率一次性调整的频率。

　　四是上述操作过程与细节，同时必须与人民币区域化过程相配合。只有在此配合下，才能加快放松资本项下管制，进一步增强弹性空间，包括浮动区间、“篮子”内的货币权重内容。

　　五是在整个逐步逼近有弹性的浮动汇率过程中，人民币作为“弱势”货币的崛起，应始终保持微弱的升值趋势，起码是币值的基本稳定态势。

　　配套改革

　　汇率制度的转轨过程，不仅涉及制度形式的转变，还将涉及汇率水平的调整，特别是在原先由数量配给予以平衡的价格压力释放过程中，可能会引起汇率水平的大起大落，以及与此相联系的预期波动和大量资金跨境流动压力。因此，汇率制度能否顺利转轨需要经济结构和调控方式变革的配合，否则可能会给经济运行埋下隐患。

　　要加速国内经济、金融市场化改革的进程。转向有管理的浮动汇率制度，尤其是随着浮动区间的逐步扩大，意味着经济调节将更加倚重汇率价格波动的引导作用。要使这种调节机制真正发挥作用，国内的各类资源必须能在不同部门、不同地区和不同个体之间顺畅流动，以实现资源的重新配置。事实上，在国内原有激励约束机制不合理的情况下，汇率的波动可能并不会自动消除这些配置的不合理，甚至会利用并扩大这些扭曲。目前，国内有些人寄希望于通过汇率升值来转变我国的经济增长方式，推动产业结构升级和提升出口部门价值链。对此应看到，汇率升值确实会带来上述改革的压力，但并不会自动解决这些问题，甚至还会因为其他经济、社会矛盾压力，延缓了汇率改革的步伐。因此汇率制度的调整，需要国内经济、金融改革配合，特别是经济结构的调整。汇率调节毕竟属于需求调节工具，在缺乏供给面配合的情况下过度使用，只会引起不必要的经济不稳定。

　　为此，需要尽快降低我国真实存在的准入限制，尤其是服务业的准入限制。同时，通过国内金融业市场化的改革，提高经济调整的灵活性，应将汇率水平调整、汇率制度转轨和国内其他的市场化改革结合起来。这里不存在简单孰先孰后的问题，而是需要协同推进。

　　需要积极发展外汇避险市场。当不得不引入汇率波动时，就需要一定的外汇避险市场来管理风险。汇率形成机制市场化程度加大后，风险管理的主体逐步向市场主体转移，需要为其提供必要的管理工具和市场。

　　需要保留必要的外汇储备和资本账户管制。有管理的浮动汇率制度，仍需要对汇率水平和波动进行干预，存在一定的价格管制。为此，一方面在汇率制度转轨过程中，特别是初期，市场预期变化难卜，国际投机资金较为活跃，有必要通过资本账户管理以控制短期资本的不必要流动。在汇率制度的波动幅度仍存有较严格限制以前，不能轻易放弃资本账户管制。另一方面，市场的干预需要保留必要的外汇储备，以直接调节市场的供求。

　　需要货币政策调控和宏观审慎管理、微观审慎管理政策的合理搭配。汇率制度转轨和汇率水平调整，只要不是一次到位(有时不当的超调，对国内经济影响过大，会带来下一次的逆向调整)，往往都会引发国际社会对汇率进一步同方向波动的预期，带动跨境资金的流动。另一方面，汇率水平的调整，特别是升值，往往会直接冲击传统出口部门，给国内经济带来压力。为此，需要谨慎处理好各项政策措施的配合。一般来说，在渐进升值的情况下(或市场仍存在升值预期的情况下)，会导致跨境资金的流入，这部分资金一般不会流入实体经济领域，而会进入房地产、股票等虚拟经济领域。国内金融机构在充裕资金冲击下，往往会加速信贷扩张，进一步推动物价和资产价格的上涨。为此，在采取紧缩性货币政策的同时，必须对金融机构的资产负债行为加强监管。为了顺应汇率升值带来的经济结构调整压力，有时还有必要借助财政政策，以适当减缓这个调整过程的阵痛，为国内经济增长方式和结构调整提供必要的支持。

　　应重视“另一条战线”的金融事务。相对稳定的国际汇率体系和健康的国际货币体系，既有利于世界实体经济的发展，也有利于发展中国家汇率制度的转轨和经济的发展。在这方面，我国在努力实现以上内容的同时，应抓住机会，运用各种方式，推动世界主要储备货币之间的汇率相对稳定，通过国际机构适当限制主要储备货币国家过量发行货币，推动国际货币体系的改善。同时，积极参与和推动国际监管协调，特别是加强对跨境资本流动的监控，以减少发展中国家(包括中国)汇率转轨过程中不得不应对的投机资金大量流动的压力。支持世界其他地区和亚洲地区的货币金融合作，发展亚洲债券市场，以亚洲美元支持亚洲各国的经济发展等等。

　　通过改善我国自身的经济结构与增长质量，提高货币政策的独立调控能力，逐步实现资本账户的完全开放，来促成让市场真正相信、钉住一篮子货币、有管理的浮动汇率制度的建立。同时通过人民币逐步区域化、国际化的漫长进程，进一步扩大汇率浮动区间和调整“篮子”的内容、权重，最后水到渠成，使人民币汇率完全融入国际间的浮动汇率体系，使人民币成为国际主要储备货币之一。

　　资本账户：渐进开放

　　资本账户的开放节奏，在具体操作层面上，应在兼顾我国“发展、转轨”特征的同时，从可预测的国内外趋势出发，把握好以下的核心思想，即坚持“主动性、渐进性与可控性”，根据这一核心思想，在具体工作中应把握好以下八项原则：

　　在人民币汇率的波动区间扩大到一定幅度并基本达到市场均衡汇率水平之前，仍宜保持对资本流出入的规模控制。

　　资本账户开放要与国内的市场化改革相配合。

　　资本账户的开放应结合人民币国际化进程展开。

　　资本账户开放要与加强金融监管、提高宏观调控水平相联系。

　　不同时期对不同类型的资本跨境流动应采取不同的管制思路。

　　逐步提高审慎监管要求，侧重交易层面的管理，逐步放开汇兑环节的不必要限制。

　　金融业对内开放要优先于对外开放。

　　保留与市场发展水平相适应的规模控制和动态调整政策的权利。

　　这些原则，具体如何实施，涉及大量的内容。特别是关于如何与汇率弹性进程的结合。具体的操作，更多涉及到政府的相机抉择和对当时国际金融市场形势及市场预期的判断，难以从制度层面进行具体刻画。因此，下面仅从其他三个角度给予概略分析。